[인더스트리뉴스 한원석 기자] 국내 의결권 자문기관인 서스틴베스트는 SK이노베이션과 SK E&S의 합병계약 체결 승인 안건에 대해 “주주가치 훼손이 우려된다”며 반대할 것을 권고했다.

서스틴베스트는 21일 “동일한 최대주주를 둔 상장회사 SK이노베이션과 비상장회사 SK E&S 간 합병 과정에서 이해상충 이슈에 대한 충분한 고려 없이 합병비율이 SK이노베이션 일반주주들에게 불리한 방식으로 산정됐다”며 이같이 밝혔다.

서스틴베스트는 ▲합병비율 ▲합병 시너지 ▲지배주주와 일반주주 간 이해상충 관리의 세 가지 측면에서 양사간 합병을 분석했다. 합병비율은 자본시장법을 따르고 있어 법적 이슈는 없으나, 이사회 결의일 기준 SK이노베이션의 주가순자산비율(PBR)이 0.36으로 역사적 저점에 있고 동종업체 PBR 평균을 크게 밑도는 수준에서 합병가액이 산정돼 회사의 주식가치를 적절히 반영한 것으로 보기 어렵다는 설명이다.

서스틴베스트는 ‘법적 규정 및 합병과 연관된 이해관계자 등을 고려했을 때 시가 적용이 최선의 선택’이라는 SK이노베이션의 입장에 대해 “합병비율 측면에서 회사에 자산가치 적용이 유리하며 최선임에도 시가 적용을 최선의 선택이라고 설명하는 것은 회사의 전체 주주 관점에서 판단이라고 보기 어렵다”고 비판했다.

서스틴베스트는 합병 시너지의 경우 미래 경영환경의 불확실성이 전제돼 있으나, 중장기적 재무구조 개선 효과와 두 계열사 간 사업 통합 시너지가 생길 여지가 있다고 봤다.

서스틴베스는 특히 합병비율 산정과 관련해 “기준시가 또는 자산가치 중 어느 기준으로 합병가액을 산정하는지에 따라 지배주주인 SK와 일반주주의 합병회사에 대한 지분율 차이가 8%p 이상 발생하는 만큼 이해상충에 대한 논란의 여지가 있다”며 “이번 거래의 이해상충 문제로 SK이노베이션의 일반주주가 받을 수 있는 영향이나 이를 최소화하기 위한 이사회의 노력 등에 대한 구체적인 내용을 확인할 수 없었고, 이를 고려할 때 회사의 일반주주 권익을 고려하는 공정성과 투명성이 충분히 확보됐다고 보기 어렵다”고 지적했다.

최근 정부가 기업가치제고(밸류업) 프로그램 등 주주가치 제고를 위한 제도적 기반을 마련하는 가운데, SK이노베이션 이사회가 ‘주주의 비례적 이익’을 충실히 고려하지 않는다면 이는 장기적인 주주이익에 부합하지 않으며 중장기적 주주가치가 제고보다 훼손 우려가 크다는 게 서스틴베스트의 판단이다.

류영재 서스틴베스트 대표는 “과거 계열사 간 합병 등에서 일반주주 이익이 제대로 보호받지 못하는 사례가 적지 않았고 이는 코리아 디스카운트 요인”이라며 “기업 밸류업 정책이 강화되는 흐름 속에서 지배주주와 일반주주 간 이해상충 관점까지 고려하는 것이 국내 의결권 자문사의 역할”이라고 강조했다.

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